Los profesores de Paul De Grauwe y Yuemei Ji publican para VOX Panic-driven austerity in the Eurozone and its implications donde defienden que:
Eurozone policy seems driven by market sentiment. This column argues that fear and panic led to excessive, and possibly self-defeating, austerity in the south while failing to induce offsetting stimulus in the north. The resulting deflation bias produced the double-dip recession and perhaps more dire consequences. As it becomes obvious that austerity produces unnecessary suffering, millions may seek liberation from ‘euro shackles’. (La política de la zona euro parece estar impulsada por el sentimiento del mercado. Este artículo sostiene que el miedo y el pánico ha provocado una excesiva, y posiblemente contraproducente, austeridad en el sur mientras no ha inducido un estímulo de compensación en el norte. La deflación resultante produjo la doble caída en la recesión y sus desesperadas consecuencias. Como se hace evidente que la austeridad produce un sufrimiento innecesario, millones piden solicitar la liberación de los grilletes del euro.)
Paul De Grauwe y Yuemei Ji desgranan lo que para ellos, es un acto irreflexivo por parte de los gobernantes europeos al dejarse llevar por el pánico y el miedo que azotó a los mercados, cuyos sentimientos afectaron más de lo razonable el buen que hacer de las políticas económicas de la euro zona, perjudicando a los países que en un principio, estaban pensando en ayudar. Los cautos norteños asustados por los vientos del mercado, pensaban, como en la novela de G. R. R. Martin, que “the winter is coming” e instaron a los sureños, tan poco disciplinados, a poner en orden sus cuentas.
Según los autores, existe una correlación muy alta entre el diferencial de deuda y las políticas de austeridad, así, cuanto más alta es la primera, más severas son las segundas. Cómo puede verse en el siguiente gráfico, donde el R cuadrado es de 0,9668 y por tanto, muestra un nivel de significación elevado.
Correlación entre la austeridad y el diferencial de deuda. Source: Financial Times and Datastream.
Confirman por tanto que los mercados ejercen una influencia clara en las decisiones de política económica de los diferentes países. Sin embargo, ¿cómo debemos entender esa influencia? Bajo dos formas, según los autores:
According to the first theory, the surging spreads observed from 2010 to the middle of 2012 were the result of deteriorating fundamentals (e.g. domestic government debt, external debt, competitiveness, etc.). Thus, the market was just a messenger of bad news. Its judgement should then be respected. The implication of that theory is that the only way these spreads can go down is by improving the fundamentals, mainly by austerity programs aimed at reducing government budget deficits and debts.
Los mercados, según la anterior cita, no son más que los mensajeros de malas noticias, aquellos encargados de recordarle al gobierno que los indicadores fundamentales de la economía como la deuda pública, la deuda externa o la competitividad están perjudicando los diferenciales, y por tanto, hay que actuar corrigiendo esos datos si queremos reducir esas peligrosas diferencias en las primas. Las políticas de austeridad tienen por tanto, un sentido claro.
Pero cabe también otra posibilidad:
Another theory, while accepting that fundamentals matter, recognises that collective movements of fear and panic can have dramatic effects on spreads. These movements can drive the spreads away from underlying fundamentals, very much like in the stock markets prices can be gripped by a bubble pushing them far away from underlying fundamentals. The implication of that theory is that while fundamentals cannot be ignored, there is a special role for the central bank that has to provide liquidity in times of market panic (De Grauwe 2011). Nota del autor: si alguien está interesado en profundizar en esta visión, dejo el estudio de De Grauwe, Governance of a Fragile Eurozone.
La alternativa teórica dice que, aunque se deba oír y tener en cuenta los fundamentales, es necesario también no perder de vista que el sentimiento de mercado no deja de ser una cuestión con profundas raíces psicológicas y por tanto, el miedo y el pánico explican parte de los movimientos que en él se producen. Esos “animal spirits” que defendía Keynes y de los cuales ya hemos hablado en Capitalibre.
Ahora sólo queda saber cuál de las dos teorías tiene razón. Y para los autores está claro, la segunda. Arguyen que cuando el Banco Central Europeo decidió actuar de forma contundente sobre los peligros que suponían la prima de riesgo en los países del sur, ésta comenzó a estabilizarse. Para ello ofrecen el siguiente gráfico:
Cambios en el diferencial vs. Diferencial inicial. Source: Datastream (Oxford Economics).
Donde se comprueba que los cambios en el diferencial fueron más marcados una vez que el B.C.E. decidió apoyar hasta el final a los países que formaban el euro, es decir, que habría barra libre de financiación para dotar de liquidez al mercado de deuda de las naciones del sur de Europa.
Claro que uno puede argumentar que fueron las pasadas políticas de contención del gasto los que al final, dieron resultado. Para ello, los autores demuestran que la correlación entre gasto público y diferencial de prima es muy baja y poco significativa, de hecho su R cuadrado es de 0,1635, como muestra el gráfico siguiente:
Cambio del diferencial vs. cambio de la deuda en % del PIB. Source: Datastream (Oxford Economics).
De hecho, las políticas de restricción del gasto han sido, según los autores, malas compañeras para el crecimiento y la recuperación de los países que las han sufrido:
Countries that imposed the strongest austerity measures also experienced the strongest declines in their GDP.
Y como no, su gráfico correspondiente:
Crecimiento del PIB vs. Austeridad. Source: Financial Times and Datastream.
Las conclusiones a las que llegan los autores por tanto son:
Since the start of the debt crisis financial markets have provided wrong signals; led by fear and panic […] are not good guides for economic policies. These sentiments have forced southern eurozone countries into quick and intense austerity that not only led to deep recessions, but also up to now, did not help to restore sustainability of public finances. On the contrary, the same austerity measures led to dramatic increases of the debt-to-GDP ratios in southern countries, thereby weakening their capacity to service their debts.
Los mercados, según De Grauwe y Ji, no fueron eficaces a la hora de transmitir lo que se espera de ellos, información, sino todo lo contrario, contagiaron miedo y pánico, afectando de manera negativa la toma de decisiones por parte de los diferentes gobiernos, optando por políticas de austeridad que empeoraron la situación. Sin embargo, para más inri:
Financial markets did not signal northern countries to stimulate their economies, thus introducing a deflationary bias that lead to the double-dip recession. The desirable budgetary stance for the Eurozone as whole consists in the south pursuing austerity, albeit spread over a longer period of time, while the north engages in some fiscal stimulus so as to counter the deflationary forces originating from the south.
También informaron mal a los países del norte de la zona euro, que no deberían haber caído también esas políticas de contención del gasto público, pues ya tenían controlada esa partida y lo que deberían haber hecho, era estimular su gasto para aumentar así el consumo de sus economías y por tanto, ayudar a las economías del sur vía aumento de sus importaciones.
Ahora cualquiera enarbola la bandera pirata y con el sable en ristre aborda el barco de De Grauwe y Ji, pero fiel al extracto de esta sección, no habrá piedad. Y será de forma breve y sencilla.
Los mercados tenían miedo y estaban en pánico, porque se comprobaba que ni Grecia, ni Irlanda ni Portugal, podían seguir pagando sus deudas si no corregían de manera fulgurante su déficit. Si a nosotros nos deben mucho dinero, y vemos que la persona que nos lo debe, no hace más que gastar y gastar, lo primero que se nos viene a la cabeza es que no nos pagará. Algo que quedó patente en los rescates que se tuvieron que realizar de esos países para evitar su quiebra.
Lo mismo estaba ocurriendo con España e Italia, porque en estos países, aunque sus políticos hablaban de reducciones del gasto y demás, se comprobaba y comprueba, que no cumplían con sus compromisos, pero además, tampoco realizaban auténticas reducciones del gasto de forma efectiva, sino recortes de cara a la galería. En España, por ejemplo, percibían que se actuaba contra el gasto central del estado, pero el gasto de las comunidades autonómicas parecía seguir disparado e incontrolado, así como el de los entes y empresas públicas, como ya hemos visto en Capitalibre.
Por otro lado, el comportamiento de los mercados, aunque dista de ser racional en todo momento, tampoco se mueve bajo los signos de la locura. Como decía, cuando vemos que nuestro deudor sigue gastando, nos asustamos, que es lo que ocurrió. Y cuando el B.C.E, decidió hacer todo lo posible para calmar a los mercados, es como si la persona que nos debe dinero nos consiguiese un avalista, que en este caso, era el banco central. Es lógico que una vez ocurre ésto, la prima o el diferencial se relajara. Los problemas estriban en las nefastas consecuencias que en un futuro pueden ocasionar estas soluciones, sobre todo como riesgo moral o comprobar hasta donde puede aguantar un banco central como el europeo.
A todo ello hay que sumar el pensar que una política económica no necesita de un plazo de tiempo para que cumpla sus efectos. Con ello quiero decir que las políticas de austeridad darán su resultado a su debido tiempo, porque su función, no es volver al crecimiento económico rápido y dopado, como ocurrió cuando estábamos bajo los influjos de una política montería expansiva. Como defienden los economistas Juan Ramón Rallo y Carlos Rodríguez Braun en “El liberalismo no es pecado”:
Aunque parezca que van contra toda intuición, durante los booms se destruye riqueza, mientras que es en las depresiones cuando se detectan los errores cometidos, se intenta salvar los muebles y se sientan las bases de la recuperación.
Las recetas que defienden el gasto público son como las dietas milagro, prometen adelgazar muchos quilos en poco tiempo sin esfuerzo ni sacrifico, es decir, volver a crecer de forma rápida y fuerte sin sufrir ningún percance. Sin embargo, al igual que las primeras, los efectos rebote son muy peligrosos, y cuanto más alargamos en el tiempo la re-estructuración de las inversiones, el ahorro y el consumo de la economía y los seguimos dopando, más fuerte y duro será el sacrificio que tengamos que hacer en un futuro. Sudamos, corremos y comemos menos calorías ahora, para ser más fuertes, veloces y ágiles en el futuro.
Por último, es una pena que los autores no expliquen que se esconde detrás de algunas variables de su estudio, como por ejemplo, “austeridad”. Y aunque tenemos que creer en su buen hacer científico, no estaría de más ofrecer ese tipo de información para así todos los demás, sepamos realmente con que se está operando a la hora de ofrecer las correlaciones que ofrecen.
